中国医药:渠道下沉和分支扩张继续推进

　　类别：公司研究机构：安信证券股份有限公司研究员：崔文亮日期：2017-12-19

　　公司发布公告,控股子公司湖北通用药业有限公司与湖北灵通企业管理有限公司共同设立湖北通用宜昌医药有限公司,在湖北宜昌地区开展药品销售业务,湖北灵通医药2017年前三季度实现收入1.21亿元,净利润164万元。

　　我们认为,这是公司实行点强网通和渠道下沉的又一布局,事实上,2016年下半年以来,公司一直通过新设立或者与当地有资源的公司或自然人联合设立的方式,在全国布局省份的地级市和县级市设立销售网络,如在湖北十堰、襄阳、宜昌,在广东佛山、汕头等地级市都已经布局。一方面,两票制背景下,商业龙头在各地区不能只停留在调拨业务,而需要将业务延伸到医院终端,同时需要渠道下沉,而公司上述点强网通的一系列措施正是顺应这种行业发展的趋势和要求;另一方面,上述商业网络的建设也是公司建设推广和精细化招商体系的基础。

　　我们非常看好正在搭建的推广和精细化招商体系这一战略布局。我们认为,这一战略布局对公司有两个层面的重大意义:1、对于公司自身的医药工业板块来讲,公司此前很大一部分制剂都是底价销售模式,而真正销售环节的高利润率(我们预计代理商利润率有望达到10%)与普通医药商业纯销1%左右净利润率相比,是数倍的差距,而这部分利润此前却被外部代理商赚走了。而公司实施推广和精细化招商体系以后,这部分利润将会转化为公司商业体系的利润,相当于公司赚取了从工业制剂+商业推广的全产业链利润。2、对于公司的医药商业板块而言,随着两票制的实施,公司推广和精细化招商体系将能够实现外部制剂品种(包括进口制剂)的全国总代理,类似于公司此前收购的河南泰丰,从而有望实现10%以上的净利润率,且摆脱了传统医药商业同质化竞争、相对医院非常弱势、利润率被侵蚀的局面。我们预计和判断,公司推广和精细化招商体系有望在明年开始实现收入和贡献利润,成为公司2018年的显著增长点。

　　投资建议:集团于2013年承诺在中国医药与天方药业重组完成后的择机注入集团其他非上市医药资产,随着最后期限渐进(18年4月3日),同时在两票制带来的行业性并购机遇背景下,我们预计公司也有望适时展开外延式并购。考虑到当前12月份,公司资产注入和外延式并购更大概率落在明年,我们调整盈利预测,我们预计,2017~2019年净利润12.3/16.6/21.3亿元,同比增长30%/35%/28%,我们调整盈利预测后,2017年/2018年估值仅22/16倍,明年估值仅16倍,相比其有望30%以上的复合增速,PEG显著小于1,是医药板块少有的“明年估值低于20倍,业绩增速预计超过30%的标的”。分支扩张和外延式并购预期较强,“内生+外延”双轮驱动下仍将保持快速增长,我们早已申明并再次申明将中国医药作为首推品种,维持买入-A投资评级。6个月目标价为40.00元,相当于2018年26倍的动态市盈率。